Im Jahr 1986 veröffentlichten Gary P. Brinson, L. Randolph Hood und Gilbert L. Beebower vom SEI (BHB) eine Studie über die Asset Allocation von 91 großen Pensionsfonds, gemessen von 1974 bis 1983. Sie ersetzten die Aktien-, Anleihen- und Cash-Auswahl der Pensionsfonds durch entsprechende Marktindizes. Es wurde festgestellt, dass die indexierte vierteljährliche Rendite höher war als die tatsächliche vierteljährliche Rendite des Pensionsplans. Die lineare Korrelation der beiden vierteljährlichen Renditeserien wurde mit 96,7 % gemessen, bei einer gemeinsamen Varianz von 93,6 %. In einer Folgestudie von Brinson, Singer und Beebower aus dem Jahr 1991 wurde eine Varianz von 91,5 % gemessen. Die Schlussfolgerung der Studie war, dass das Ersetzen aktiver Entscheidungen durch einfache Anlageklassen genauso gut, wenn nicht sogar besser als professionelle Rentenmanager funktionierte. Außerdem war eine kleine Anzahl von Anlageklassen für die Finanzplanung ausreichend. Finanzberater verwiesen oft auf diese Studie, um die Idee zu unterstützen, dass die Asset Allocation wichtiger ist als alle anderen Belange, die in der BHB-Studie als „Market Timing“ in einen Topf geworfen wurden. Ein Problem der Brinson-Studie war, dass der Kostenfaktor in den beiden Renditereihen nicht klar diskutiert wurde. In einer Antwort auf einen Leserbrief wies Hood jedoch darauf hin, dass die Renditereihen brutto vor Managementgebühren waren.
Im Jahr 1997 stieß William Jahnke eine Debatte zu diesem Thema an, indem er die BHB-Studie in einem Papier mit dem Titel „The Asset Allocation Hoax“ angriff. Die Jahnke-Diskussion erschien im Journal of Financial Planning als Meinungsbeitrag, nicht als peer reviewed article. Jahnkes Hauptkritik, die immer noch unbestritten ist, war, dass BHBs Verwendung von Quartalsdaten die Auswirkungen der Aufzinsung von leichten Portfoliounterschieden über die Zeit, relativ zur Benchmark, dämpft. Man könnte 2% und 2,15% vierteljährlich über 20 Jahre aufzinsen und den beträchtlichen Unterschied in der kumulierten Rendite sehen. Der Unterschied beträgt jedoch immer noch 15 Basispunkte (Hundertstel eines Prozents) pro Quartal; der Unterschied ist eine Wahrnehmung, keine Tatsache.
Im Jahr 2000 verwendeten Ibbotson und Kaplan fünf Anlageklassen in ihrer Studie „Does Asset Allocation Policy Explain 40, 90, or 100 Percent of Performance?“ Die einbezogenen Anlageklassen waren Large-Cap-US-Aktien, Small-Cap-US-Aktien, Nicht-US-Aktien, US-Anleihen und Bargeld. Ibbotson und Kaplan untersuchten die 10-Jahres-Rendite von 94 ausgewogenen US-Fonds im Vergleich zu den entsprechenden indexierten Renditen. Auch dieses Mal konnten die tatsächlichen Renditen die Indexrenditen nicht übertreffen, nachdem die Kosten für die Verwaltung der Indexfonds ordnungsgemäß bereinigt wurden. Die lineare Korrelation zwischen den monatlichen Indexrenditereihen und den tatsächlichen monatlichen Renditereihen wurde mit 90,2 % gemessen, bei einer gemeinsamen Varianz von 81,4 %. Ibbotson kam zu dem Schluss, dass 1) die Vermögensallokation 40 % der Variation der Renditen zwischen den Fonds erklärte und 2) dass sie praktisch 100 % des Niveaus der Fondsrenditen erklärte. Gary Brinson hat seine generelle Übereinstimmung mit den Schlussfolgerungen von Ibbotson-Kaplan zum Ausdruck gebracht.
In beiden Studien ist es irreführend, Aussagen wie „Asset Allocation erklärt 93,6 % der Anlagerendite“ zu treffen. Auch „Asset Allocation erklärt 93,6 % der vierteljährlichen Performance-Varianz“ lässt zu wünschen übrig, denn die geteilte Varianz könnte aus der operativen Struktur der Pensionsfonds stammen. Hood lehnt diese Interpretation jedoch mit der Begründung ab, dass insbesondere Pensionspläne keine Risiken übergreifend teilen können und dass sie explizit singuläre Einheiten sind, was die geteilte Varianz irrelevant macht. Die Statistiken waren am hilfreichsten, wenn sie verwendet wurden, um die Ähnlichkeit der Indexrenditereihen und der tatsächlichen Renditereihen zu demonstrieren.
Eine Arbeit von Meir Statman aus dem Jahr 2000 fand heraus, dass ein hypothetischer Finanzberater mit perfekter Voraussicht in der taktischen Asset Allocation bei Verwendung derselben Parameter, die das BHB-Ergebnis von 93,6 % Varianz erklärten, eine um 8,1 % bessere Performance pro Jahr erzielte, wobei die strategische Asset Allocation immer noch 89,4 % der Varianz erklärte. Die Erklärung der Varianz erklärt also nicht die Performance. Statman sagt, dass strategische Asset Allocation eine Bewegung entlang der Effizienzgrenze ist, während taktische Asset Allocation eine Bewegung der Effizienzgrenze beinhaltet. Eine vernünftigere Erklärung der Studie von Brinson, Hood und Beebower ist, dass die Asset Allocation mehr als 90% der Volatilität der Renditen eines Gesamtportfolios erklärt, aber nicht die Endergebnisse Ihres Portfolios über lange Zeiträume. Hood merkt in seiner Durchsicht des Materials über 20 Jahre jedoch an, dass eine Erklärung der Performance über die Zeit mit dem BHB-Ansatz möglich ist, aber nicht im Fokus der ursprünglichen Arbeit stand.
Bekkers, Doeswijk und Lam (2009) untersuchen die Diversifikationsvorteile für ein Portfolio, indem sie zehn verschiedene Anlagekategorien gleichzeitig in einer Mean-Variance-Analyse sowie in einem Marktportfolioansatz unterscheiden. Die Ergebnisse deuten darauf hin, dass Immobilien, Rohstoffe und Hochzinsanleihen den größten Mehrwert gegenüber dem traditionellen Asset-Mix aus Aktien, Anleihen und Bargeld bieten. Eine Studie mit einer so breiten Abdeckung von Anlageklassen wurde bisher noch nicht durchgeführt, weder im Rahmen der Bestimmung von Kapitalmarkterwartungen und der Durchführung einer Mean-Variance-Analyse noch bei der Bewertung des globalen Marktportfolios.
Doeswijk, Lam und Swinkels (2014) argumentieren, dass das Portfolio des durchschnittlichen Anlegers wichtige Informationen für die strategische Asset Allocation enthält. Dieses Portfolio zeigt den relativen Wert aller Vermögenswerte gemäß der Marktmenge, was man als Benchmark oder das optimale Portfolio für den durchschnittlichen Anleger interpretieren könnte. Die Autoren ermitteln die Marktwerte von Aktien, Private Equity, Immobilien, Hochzinsanleihen, Schwellenländeranleihen, Nicht-Staatsanleihen, Staatsanleihen, inflationsgebundenen Anleihen, Rohstoffen und Hedgefonds. Für diesen Bereich von Vermögenswerten schätzen sie das investierte globale Marktportfolio für den Zeitraum 1990 bis 2012. Für die Hauptanlagekategorien Aktien, Immobilien, Nicht-Staatsanleihen und Staatsanleihen dehnen sie den Zeitraum auf 1959 bis 2012 aus.
Doeswijk, Lam und Swinkels (2019) zeigen, dass das globale Marktportfolio von 1960 bis 2017 eine zusammengesetzte reale Rendite von 4,45% pro Jahr mit einer Standardabweichung von 11,2% erzielt. In der Inflationsperiode von 1960 bis 1979 beträgt die aufgezinste reale Rendite des globalen Marktportfolios 3,24 % pro Jahr, während sie in der Disinflationsperiode von 1980 bis 2017 6,01 % pro Jahr beträgt. Die durchschnittliche Rendite während Rezessionen betrug -1,96 % pro Jahr, während sie in Expansionsphasen 7,72 % pro Jahr betrug. Die Belohnung für den durchschnittlichen Investor über den Zeitraum von 1960 bis 2017 ist eine Rendite von 3,39%-Punkten über der risikolosen Rate, die Sparer verdienen.
Performance-IndikatorenBearbeiten
McGuigan beschrieb eine Untersuchung von Fonds, die in den Jahren 1983 bis 1993 im obersten Quartil der Performance lagen. Während des zweiten Messzeitraums von 1993 bis 2003 blieben nur 28,57 % der Fonds im obersten Quartil. 33,33 % der Fonds fielen in das zweite Quartil. Der Rest der Fonds fiel in das dritte oder vierte Quartil.
In der Tat waren niedrige Kosten ein zuverlässigerer Indikator für die Performance. Bogle merkte an, dass eine Untersuchung der Fünf-Jahres-Performancedaten von Large-Cap-Mischfonds ergab, dass die Fonds mit den niedrigsten Kosten im Quartil die beste Performance hatten und die Fonds mit den höchsten Kosten im Quartil die schlechteste Performance.