Porquê as Escadas de Títulos Estão Quebradas

Escadas de Títulos são a forma de ontem de investir em títulos. Limitam o retorno do investimento e aumentam o seu risco de incumprimento, mas milhares de investidores e consultores financeiros seguem o rebanho da escada de títulos e este investimento peca. Porquê?
Porquê os investidores da escada obrigacionista acreditam que a data de vencimento de uma obrigação deve ser o principal critério de investimento?
Por que é que os investidores da escada obrigacionista querem limitar os seus rendimentos ao rendimento de uma obrigação até à sua maturidade e retirar a valorização do capital da mesa?
Por que é que os investidores da escada obrigacionista “a colocam e esquecem” quando constroem uma nova escada obrigacionista e não conseguem controlar as obrigações e os emissores de obrigações contidos em cada degrau da escada?
CÓVIDO-19 A crise mostra porque é que as escadas obrigacionistas são uma má ideia
Porquê é que os investidores de escadas obrigacionistas querem pôr muito dinheiro a trabalhar de uma só vez em vez de aproveitarem as oportunidades de investimento em obrigações ao longo do tempo? A queda dos preços de muitas obrigações de empresas no meio da crise da COVID-19 em Março de 2020 ilustra este ponto específico. Se um investidor tivesse construído uma escada de títulos entre Setembro de 2019 e Fevereiro de 2020, teria investido quando os preços das obrigações eram muito altos e os rendimentos das obrigações eram baixos. Além disso, uma vez que provavelmente colocou um bom pedaço de dinheiro nesta escada de títulos recentemente construída, não lhe restava dinheiro para tirar partido quando os preços dos títulos de empresas caíram no meio da crise da COVID-19. A estratégia de investimento da BondSavvy centra-se na maximização da valorização do capital e do retorno total. Ser capaz de comprar obrigações quando os mercados caem é uma grande parte da maximização do retorno do investimento.
br>Muitas das oportunidades de investimento em obrigações de empresas disponíveis em Março de 2020 nunca tinham sido vistas antes. Algumas obrigações da Apple caíram mesmo 30 pontos antes de recuperarem rapidamente. Os investidores que utilizam a nossa abordagem activa ao investimento em obrigações podem tirar partido do mercado quando os preços caem, mas as escadas das obrigações não podem. Discutimos como as escadas obrigacionistas tentam cronometrar o mercado mais tarde, no posto.
A maioria dos corretores online dispõe de ferramentas sofisticadas para construir escadas de obrigações. E o pequeno número de consultores financeiros que investem o dinheiro dos seus clientes em títulos individuais em vez de fundos de títulos – uma coisa boa – continuam a cometer o pecado de construir escadas de títulos porque, bem, “é assim que sempre o fizemos aqui”.
Como discutimos neste post do blogue, as escadas obrigacionistas têm muitas desvantagens e devem ser evitadas pelos investidores em favor de uma abordagem activa ao investimento em obrigações. O foco de BondSavvy são as obrigações empresariais, e as obrigações empresariais são o foco deste post; no entanto, muitos dos mesmos conceitos podem ser aplicados ao investimento em obrigações municipais e obrigações do Tesouro. Dito isto, fora das obrigações municipais, do Tesouro, e empresariais, acreditamos que as obrigações empresariais são mais adequadas ao investimento activo.
EXEMPLO DE LADRÃO DE BÓDIGOS
Então, como funcionam as escadas das obrigações? Começa com o pressuposto de que a melhor forma de seleccionar obrigações se baseia principalmente na data de maturidade de uma obrigação: não no valor da obrigação relativamente a obrigações comparáveis, nas perspectivas do emissor, ou se o preço da obrigação pode aumentar. Os construtores de escadas de obrigações ignoram esta análise e, em vez disso, concentram-se na data de maturidade. Por isso, eis como funcionam as escadas de títulos:

Na Figura 1, um investidor compra $100.000 de valor facial de obrigações (100 obrigações) e cria uma carteira de obrigações escalonada onde as obrigações da carteira vencem em datas diferentes. No exemplo abaixo, o investidor compra 30 obrigações que vencem em 2023, 40 obrigações que vencem em 2026, e 30 obrigações que vencem em 2028. Quando as obrigações em cada degrau da escada de vencimento, o investidor comprará então mais obrigações em diferentes datas de vencimento.
Figure 1: Bond Ladder Example (Green = Buys; Orange = Bonds Maturing)
br> A estratégia da escada de vencimento das obrigações tem muitos pontos fracos, que discutiremos por sua vez. Também discutiremos mais tarde o investimento activo em obrigações, que acreditamos ser uma alternativa melhor para a construção de carteiras de obrigações escamoteadas.
DISADVANTAGENS DE LADRES DE LADRES DE LIGAÇÃO
Escadas de obrigações procuram cronometrar o Mercado
Investidores construindo escadas de obrigações tipicamente investem uma porção significativa de dinheiro quando constroem uma nova escada de obrigações. Quando os investidores fazem isto, estão a tentar cronometrar o mercado de forma eficaz, uma vez que estão a unir o dia em que criam a escada obrigacionista como a melhor altura para investir em obrigações. O problema com esta abordagem é que os preços das obrigações dentro de uma carteira de investimento vão subir e descer ao longo do tempo. Por exemplo, as obrigações com grau de investimento são geralmente mais sensíveis a alterações nas taxas de juro, enquanto as obrigações de elevado rendimento dependem mais da solvabilidade do emissor. As taxas de juro e a qualidade de crédito de emitentes específicos não se movem em fases de bloqueio, pelo que investir tudo de uma só vez impede os investidores de tirarem partido de situações em que surjam oportunidades de compra.
Datas de Vencimento das Obrigações São um Critério de Investimento Primário da Escada de Títulos
Uma data de vencimento de uma obrigação é um dos muitos factores que influenciam uma decisão de investimento em obrigações. Na escada da obrigação, no entanto, é o critério de investimento primário. No exemplo da escada de títulos da Figura 1, o primeiro degrau da escada de títulos é 2023. Como resultado, quando esta escada obrigacionista foi construída, encontrar bondsthat que amadureceu neste ano específico foi o objectivo mais importante. O problema com esta abordagem é: quem pode dizer que um laço com vencimento em 2023 é um melhor investimento do que um laço com vencimento em 2024 ou 2030? A construção de uma escada de títulos leva em conta considerações chave como o desempenho financeiro recente e previsto da empresa, o preço do título em relação ao valor nominal, e o rendimento do título em relação a outros títulos comparáveis fora da equação de investimento. Consideramos todos estes factores mais uma data de maturidade da obrigação ao fazer recomendações de investimento em obrigações de empresas para subscritores de BondSavvy.

Bond Ladders Cap Investment Returns at a Bond’s Yield to Maturity
Investors têm sido levados a acreditar que devem sempre deter obrigações até à maturidade. O problema com isto é que assume que os preços das obrigações são estáticos e só se movem em linha recta até ao valor nominal na maturidade. Esta suposição não poderia estar mais longe da verdade, uma vez que os preços das obrigações de empresas estão sempre em movimento. Uma vez que os investidores da escada das obrigações detêm sempre obrigações até à maturidade, nunca podem alcançar um retorno superior ao rendimento de uma obrigação até à maturidade. Em alguns casos, uma vez que as escadas de títulos são tipicamente criadas sem considerar o preço de uma obrigação, poderiam alcançar um retorno inferior ao rendimento até à maturidade se a escada investir numa obrigação com um preço de prémio ao valor nominal e a obrigação for chamada antes da maturidade.
Mostramos mais tarde neste post como a venda de obrigações antes da maturidade pode alcançar retornos superiores ao rendimento de uma obrigação até à maturidade e discutimos a nossa abordagem à venda de obrigações neste post anterior do blogue.

Comprar a um bom preço quando se investe em obrigações é tão importante como quando se investe em acções, uma vez que conseguir a valorização do capital é uma parte fundamental para maximizar o retorno total e assegurar a eficiência fiscal. Enquanto muitos investidores podem deter investimentos em obrigações numa conta IRA, para aqueles que detêm obrigações numa conta de investimento tributável, $1 de valorização do capital vale substancialmente mais do que $1 de rendimento de juros devido ao tratamento fiscal mais favorável dos ganhos de capital a longo prazo. Para maximizar a valorização do capital, precisamos de investir de forma oportunista, uma vez que as obrigações avaliadas a valores atractivos se apresentam no mercado. Isto não acontece de uma só vez e no mesmo dia, razão pela qual a abordagem do “big bang” das obrigações não permite aos investidores tomaximizar a valorização do capital e o retorno total. Além disso, uma vez que as escadas obrigacionistas favorecem os rendimentos de juros em detrimento da valorização do capital, podem limitar a eficiência fiscal da carteira de um investidor.

Os investidores da escada de títulos têm maior risco de incumprimento
Consideramos que uma estratégia de escada de títulos é uma abordagem de investimento complacente em que o proprietário da escada de títulos “a define e esquece” e coloca a sua cabeça na areia. Esta pode ser uma abordagem arriscada ao investimento em obrigações, uma vez que os acontecimentos que irão acontecer ao longo do tempo terão impacto no preço de uma obrigação e na lógica de continuar a deter uma obrigação. Os incumprimentos das obrigações normalmente não ocorrem de um dia para o outro, mas é importante que os investidores monitorizem regularmente o desempenho das obrigações nas suas carteiras, bem como o desempenho das empresas emissoras. Este é um serviço que a BondSavvy fornece aos subscritores, uma vez que monitorizamos todas as obrigações previamente recomendadas para compreender se a qualidade de crédito de uma empresa mudou e se os subscritores devem comprar mais de uma obrigação previamente recomendada, deter, ou vender. Acreditamos que isto ajuda a aumentar o retorno do investimento e a reduzir o risco de incumprimento de um investidor de obrigações.
Exemplo de escada de obrigaçõesbr>Image licenciado de
Além disso, uma vez que uma estratégia de escada de obrigações normalmente não inclui a análise financeira da empresa emissora, é difícil para o investidor avaliar a oportunidade de retorno do risco de cada investimento em obrigações. Os investidores da escada obrigacionista não olham para debaixo da capota, o que é outra razão pela qual têm maior risco de incumprimento. Muitos investidores confiam nas notações de crédito das obrigações; no entanto, milhares de empresas têm a mesma notação de crédito, e as notações muitas vezes não mudam antes de anos. As notações de crédito não falam do valor do investimento ou se uma obrigação específica tem a oportunidade de superar o mercado. Além disso, as metodologias de classificação de obrigações são defeituosas e muitas vezes favorecem empresas com piores métricas de crédito devido à sua dimensão e diversificação de rendimentos, tal como se vê neste post do blogue.
Desde a fundação da BondSavvy, temos vindo a mostrar aos investidores como podem alcançar retornos de investimento mais elevados se possuírem uma carteira seleccionada de obrigações individuais de empresas em vez de fundos de obrigações e ETFs de obrigações. Também temos mostrado as muitas outras vantagens desfrutadas pelos proprietários de obrigações individuais.
Mas, se estamos a dizer que uma estratégia de escada de obrigações é fraca, então qual é a melhor maneira?

Investimento activo em obrigações: UM MELHOR ALTERNATIVO
O investimento activo em obrigações começa com três princípios-chave: 1) novas oportunidades de investimento de rendimento fixo apresentam-se ao longo do tempo, 2) a venda de obrigações antes da maturidade pode ajudar a aumentar os rendimentos, e 3) as posições de investimento devem ser aumentadas ou diminuídas ao longo do tempo, dependendo das mudanças nos preços das obrigações e do desempenho da empresa. Eis como funciona:
Figure 2 mostra um exemplo de investimento activo em obrigações de empresas, que é marcadamente diferente do exemplo da escada de títulos mostrado acima. Com o investimento activo em obrigações, fazemos investimentos como oportunidades que se apresentam ao longo do tempo (mostrado em verde). Podemos então adicionar a posições anteriores no caso de uma obrigação cair no preço, mas a qualidade de crédito do emissor ou permanece a mesma ou melhora. Além disso, procuramos vender obrigações antes do vencimento (mostrado em laranja) para maximizar a valorização do capital e o retorno total. Por favor leia o nosso post no blogue sobre como decidimos quando é altura de vender obrigações.
Figure 2: Exemplo Ilustrativo de Investimento Activo em Obrigações
Active Fixed Income Investingbr>Figure 2 apresenta um exemplo ilustrativo de investimento activo em obrigações, mas como funciona na vida real e que retorno de investimento pode esta estratégia de investimento em obrigações alcançar?
ESTUDO DE CASO DE INVESTIMENTO DE OBRIGAÇÕES ACTIVAS
Há um número finito de oportunidades de investimento no mercado obrigacionista dos EUA. Como resultado, não acreditamos na agitação dos investimentos através da compra e venda de títulos de forma estúpida. Pelo contrário, procuramos maximizar o retorno de cada investimento obrigacionista que recomendamos durante o maior período de tempo possível. Este horizonte temporal de investimento é tipicamente de um a quatro anos.
Figure 3 mostra o desempenho de dois investimentos que o fundador da BondSavvy Steve Shaw fez antes da fundação da BondSavvy, que incluía a Apple 3,85% 5/4/2043 (CUSIP037833AL4) e a Cablevision 5,875% 9/15/2022 (CUSIP 12686CBB4). Eles ilustram dois pontos-chave:
1) Como é importante investir em obrigações a um bom preço; e
2) Como a venda de obrigações antes da maturidade pode alcançar retornos que excedam o rendimento de uma obrigação até à maturidade
Para a obrigação Apple 3,85% ’43, Steve comprou as obrigações a 85,07 a 28 de Outubro de 2013 e depois vendeu as obrigações a 95,32 a 9 de Maio de 2018. Com mais de 10 pontos de valorização do capital ganhos num período de 4,5 anos, o investimento alcançou uma taxa de retorno anualizada de 6,4% em comparação com o rendimento cotado até à maturidade de 4,8%. O retorno de 6,4% é extremamente convincente dada a elevada qualidade de crédito da Apple. Argumivelmente, Steve deveria ter vendido as obrigações durante o ano de 2006 a um preço mais elevado e a um rendimento ainda mais elevado: Lição aprendida.

Steve comprou as obrigações Cablevision 5,875% ’22 a 8 de Dezembro de 2015 a um preço de 79,25. As obrigações tinham caído drasticamente em meados de Setembro como resultado do anúncio pela Altice da sua proposta de aquisição da empresa, o que suscitou preocupações em torno da carga da dívida da empresa. Contudo, quando fez a sua análise financeira, Steve viu uma oportunidade de recompensa dos riscos. Ao longo do tempo, as obrigações tiveram um bom desempenho, aumentando aproximadamente 20 pontos e alcançando um retorno de investimento ananuizado de 17,6% quando Steve vendeu as obrigações a 9 de Janeiro de 2018 a 99,12. (Leia o nosso post no blogue sobre como decidimos quando vender obrigações de empresas)
Mostramos o desempenho dos investimentos da Apple e da Cablevision na Figura 3. Por favor clique aqui para ver os retornos de investimento gerados pelas recomendações de investimento em obrigações de empresas da BondSavvy.
Figure 3: Steve Shaw’s Investments in Apple and Cablevision Corporate Bonds

br>Source: Dados de mercado FINRA
Rendimento superior ao rendimento de uma obrigação até à maturidade é a chave para o crescimento da sua carteira de investimentos. Ligue números em qualquer calculadora de reforma, e verá a diferença que vários pontos percentuais podem fazer à sua carteira de planeamento de reforma e investimento.
ACTIVE INVESTING VS. BOND LADDERS
O nome do jogo no investimento é maximizar os retornos para o nível de risco que se assume. Os investidores activos em obrigações podem ter um desempenho superior ao das carteiras de obrigações em escala desde que possam comprar a preços convincentes e vender obrigações antes do vencimento quando a valorização do capital de uma obrigação tiver sido maximizada. Além disso, os investidores activos consideram cuidadosamente todos os méritos de um investimento em obrigações antes de investir, como mostra a Figura 4. Isto não só ajuda a aumentar o retorno do investimento como pode reduzir o risco de incumprimento, uma vez que o investidor activo está mais familiarizado com os negócios da empresa emissora e como a sua solvabilidade pode melhorar ou piorar com o tempo.
Figure 4: Comparação de Escadas de Títulos com Investimento em Títulos Activo

– Desempenho financeiro recente e esperado da empresa
– Preço da obrigação em relação a obrigações comparáveis
– Ambiente de taxas de juro e se uma obrigação é ou não sensível às taxas de juro
– Data de maturidade da obrigação
– Vencimentos futuros de outras obrigações emitidas pela mesma empresa
– Antiguidade relativa da obrigação na estrutura de capital da empresa
– Limiares de melhoria ou descida da notação de crédito e probabilidade de
– Tolerância de crédito sob pactos financeiros
– Tamanho da emissão e actividade comercial

Maximizar capital apreciação e venda antes da maturidade para atingir retornos superiores ao YTM de uma obrigação
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Atributo		Estratégia de Escada de Títulos		Investimento Activo em Títulos
Novos Critérios de Investimento		– Data de maturação – Rendimento até à maturidade
Oportunidade de retorno		Capped at yield to maturity
Tamanho do Investimento Inicial		Big Bang – Comprar tudo de uma vez		– Investir porções do montante atribuído às obrigações de empresas ao longo do tempo à medida que as oportunidades surgem. – Aumentar ou diminuir a detenção de obrigações particulares com base no preço da obrigação e no desempenho da empresa emissora
Períodos de detenção de investimentos		Sempre até à maturidade		Tipicamente, de um a quatro anos. O objectivo é maximizar o retorno de uma obrigação durante um período de tempo tão longo quanto possível.

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