W 1986 r. Gary P. Brinson, L. Randolph Hood i Gilbert L. Beebower z SEI (BHB) opublikowali badanie dotyczące alokacji aktywów 91 dużych funduszy emerytalnych mierzonej w latach 1974-1983. Zastąpili oni wybór akcji, obligacji i gotówki w funduszach emerytalnych odpowiednimi indeksami rynkowymi. Stwierdzono, że indeksowany kwartalny zwrot był wyższy niż rzeczywisty kwartalny zwrot z planu emerytalnego. Korelacja liniowa dwóch serii kwartalnych zwrotów została zmierzona na poziomie 96,7 %, przy wspólnej wariancji wynoszącej 93,6 %. W badaniu uzupełniającym przeprowadzonym w 1991 r. przez Brinsona, Singera i Beebowera wariancja wyniosła 91,5%. Wniosek z tego badania był taki, że zastąpienie aktywnych wyborów prostymi klasami aktywów działało równie dobrze, a może nawet lepiej niż profesjonalni menedżerowie emerytalni. Ponadto, niewielka liczba klas aktywów była wystarczająca do planowania finansowego. Doradcy finansowi często wskazywali na to badanie, aby wesprzeć ideę, że alokacja aktywów jest ważniejsza niż wszystkie inne kwestie, które w badaniu BHB zostały zebrane razem jako „market timing”. Jednym z problemów związanych z badaniem Brinsona było to, że czynnik kosztów w przypadku dwóch serii stóp zwrotu nie został jasno omówiony. Jednak w odpowiedzi na list do redakcji, Hood zauważył, że serie zwrotów były brutto z opłatami za zarządzanie.
W 1997 roku William Jahnke zainicjował debatę na ten temat, atakując badanie BHB w artykule zatytułowanym „The Asset Allocation Hoax”. Dyskusja Jahnke pojawiła się w Journal of Financial Planning jako opinia, a nie recenzowany artykuł. Główna krytyka Jahnkego, wciąż niepodważalna, dotyczyła tego, że wykorzystanie przez BHB danych kwartalnych tłumi wpływ kompilacji niewielkich rozbieżności portfela w czasie, w stosunku do benchmarku. Można by składać 2% i 2,15% kwartalnie przez 20 lat i zobaczyć znaczną różnicę w skumulowanej stopie zwrotu. Jednakże, różnica ta nadal wynosi 15 punktów bazowych (setnych części procenta) na kwartał; różnica ta dotyczy postrzegania, a nie faktów.
W 2000 roku, Ibbotson i Kaplan wykorzystali pięć klas aktywów w swoim badaniu „Czy polityka alokacji aktywów wyjaśnia 40, 90 lub 100 procent wyników?”. Klasy aktywów obejmowały akcje amerykańskie o dużej kapitalizacji, akcje amerykańskie o małej kapitalizacji, akcje nieamerykańskie, obligacje amerykańskie i gotówkę. Ibbotson i Kaplan zbadali 10-letnie zwroty 94 amerykańskich zrównoważonych funduszy inwestycyjnych w porównaniu do odpowiadających im zwrotów indeksowanych. Tym razem, po odpowiednim skorygowaniu o koszty prowadzenia funduszy indeksowych, rzeczywiste stopy zwrotu ponownie nie zdołały pobić stóp zwrotu z indeksów. Korelacja liniowa pomiędzy miesięcznymi seriami zwrotu z indeksu a seriami rzeczywistych miesięcznych rzeczywistych zwrotów została zmierzona na poziomie 90,2%, przy wariancji współdzielonej wynoszącej 81,4%. Ibbotson doszedł do wniosku, że 1) alokacja aktywów wyjaśnia 40% zmienności zwrotów pomiędzy funduszami oraz 2) wyjaśnia praktycznie 100% poziomu zwrotów z funduszy. Gary Brinson wyraził swoją ogólną zgodę z wnioskami Ibbotsona-Kaplana.
W obu badaniach mylące są stwierdzenia typu „alokacja aktywów wyjaśnia 93,6% zwrotów z inwestycji”. Nawet stwierdzenie „alokacja aktywów wyjaśnia 93,6% kwartalnej wariancji wyników” pozostawia wiele do życzenia, ponieważ wspólna wariancja może wynikać ze struktury operacyjnej funduszy emerytalnych. Hood odrzuca jednak tę interpretację, uzasadniając, że w szczególności plany emerytalne nie mogą dzielić się ryzykiem i że są one wyraźnie pojedynczymi podmiotami, co sprawia, że wariancja dzielona nie ma znaczenia. Statystyki te były najbardziej pomocne, gdy wykorzystywano je do wykazania podobieństwa serii zwrotów indeksu i rzeczywistych serii zwrotów.
W 2000 r. Meir Statman stwierdził, że przy użyciu tych samych parametrów, które wyjaśniały wynik wariancji 93,6% BHB, hipotetyczny doradca finansowy z doskonałym przewidywaniem w taktycznej alokacji aktywów osiągał wyniki o 8,1% lepsze rocznie, jednak strategiczna alokacja aktywów nadal wyjaśniała 89,4% wariancji. Tak więc, wyjaśnienie wariancji nie wyjaśnia wyników. Statman twierdzi, że strategiczna alokacja aktywów jest ruchem wzdłuż efektywnej granicy, podczas gdy taktyczna alokacja aktywów wiąże się z ruchem wzdłuż efektywnej granicy. Bardziej zdroworozsądkowe wyjaśnienie badania Brinsona, Hooda i Beebowera jest takie, że alokacja aktywów wyjaśnia ponad 90% zmienności zwrotów z całego portfela, ale nie wyjaśnia końcowych wyników portfela w długich okresach czasu. Hood zauważa jednak w swoim przeglądzie materiałów z ponad 20 lat, że wyjaśnienie wyników w czasie jest możliwe przy zastosowaniu podejścia BHB, ale nie było ono głównym celem oryginalnego opracowania.
Bekkers, Doeswijk i Lam (2009) badają korzyści z dywersyfikacji portfela poprzez wyróżnienie dziesięciu różnych kategorii inwestycji jednocześnie w analizie średniej wariancji oraz w podejściu opartym na portfelu rynkowym. Wyniki sugerują, że nieruchomości, towary i wysokie zyski dodają największą wartość do tradycyjnego zestawu aktywów składającego się z akcji, obligacji i gotówki. Badanie z tak szerokim zakresem klas aktywów nie było wcześniej prowadzone, ani w kontekście określania oczekiwań rynku kapitałowego i przeprowadzania analizy średnioważonej, ani w ocenie portfela rynku globalnego.
Doeswijk, Lam i Swinkels (2014) argumentują, że portfel przeciętnego inwestora zawiera ważne informacje dla celów strategicznej alokacji aktywów. Portfel ten pokazuje względną wartość wszystkich aktywów według tłumu rynkowego, co można interpretować jako benchmark lub optymalny portfel dla przeciętnego inwestora. Autorzy określają wartości rynkowe akcji, private equity, nieruchomości, obligacji wysokodochodowych, długu wschodzącego, obligacji nierządowych, obligacji rządowych, obligacji powiązanych z inflacją, towarów oraz funduszy hedgingowych. Dla tego zakresu aktywów szacują oni zainwestowany portfel rynku globalnego na okres od 1990 do 2012 roku. Dla głównych kategorii aktywów akcje, nieruchomości, obligacje nierządowe i obligacje rządowe rozszerzają okres do 1959 r. do 2012 r.
Doeswijk, Lam i Swinkels (2019) pokazują, że portfel rynku globalnego realizuje złożony realny zwrot w wysokości 4,45% rocznie przy odchyleniu standardowym 11,2% od 1960 r. do 2017 r. W okresie inflacyjnym od 1960 do 1979 r. złożona realna stopa zwrotu portfela rynku globalnego wynosi 3,24% rocznie, natomiast w okresie dezinflacyjnym od 1980 do 2017 r. jest to 6,01% rocznie. Średnia stopa zwrotu podczas recesji wynosiła -1,96% rocznie, w porównaniu do 7,72% rocznie podczas ekspansji. Nagrodą dla przeciętnego inwestora w okresie od 1960 do 2017 roku jest złożona stopa zwrotu w wysokości 3,39% punktów procentowych powyżej stopy bez ryzyka wypracowanej przez oszczędzających.
Wskaźniki wynikówEdit
McGuigan opisał badanie funduszy, które znalazły się w górnym kwartylu wyników w latach 1983-1993. W drugim okresie pomiaru, tj. od 1993 do 2003 roku, tylko 28,57% funduszy pozostało w górnym kwartylu. 33,33% funduszy spadło do drugiego kwartyla. Reszta funduszy spadła do trzeciego lub czwartego kwartyla.
W rzeczywistości, niskie koszty były bardziej wiarygodnym wskaźnikiem wyników. Bogle zauważył, że analiza danych dotyczących pięcioletnich wyników funduszy mieszanych o dużej kapitalizacji wykazała, że fundusze z najniższego kwartyla kosztów osiągały najlepsze wyniki, a fundusze z najwyższego kwartyla kosztów osiągały najgorsze wyniki.
.